Sau nhiều năm tích lũy được hơn 100 tỉ USD, tính từ đầu năm 2022, Ngân hàng Nhà nước đã phải bán ra liên tục 21 tỉ USD dự trữ ngoại hối, nhằm hãm đà tăng của tỉ giá VND/USD.

Tính toán từ Agriseco Research cho rằng dư địa nguồn dự trữ ngoại hối không còn nhiều và hiện chỉ tương đương khoảng 13 tuần nhập khẩu. Trước áp lực đó, Ngân hàng Nhà nước đã phải tăng lãi suất điều hành thêm 1 điểm phần trăm vào tháng 9 và tháng 10 nhằm giảm bớt căng thẳng cho dự trữ ngoại hối. Tình thế này đồng nghĩa Việt Nam đang rơi vào “tam giác bất khả thi”, khi phải đồng thời ổn định được cả tỉ giá và lãi suất.

“Bộ 3 bất khả thi” là học thuyết kinh tế vĩ mô cho rằng một quốc gia không thể thực hiện đồng thời 3 chính sách gồm tỉ giá hối đoái cố định, tự do lưu chuyển vốn và độc lập trong chính sách tiền tệ. Nhà hoạch định chỉ có thể thực hiện đồng thời 2 trong 3 chính sách trên và phải từ bỏ mục tiêu còn lại. Để đảm bảo dòng vốn vào Việt Nam không bị ảnh hưởng, kể cả vốn đầu tư trực tiếp lẫn gián tiếp, chỉ có 1 trong 2 lựa chọn: hoặc ổn định lãi suất, hoặc ổn định tỉ giá. Ngân hàng Nhà nước không thể cùng một lúc thực hiện cả 2 nhiệm vụ. Đây đang là lựa chọn khó khăn nhất của chính sách tiền tệ.

Chấp nhận phá giá nội tệ để duy trì lãi suất thấp sẽ hỗ trợ đà tăng trưởng cho nền kinh tế, nhưng cũng đồng thời gây ra xu hướng rút vốn nước ngoài, đặc biệt là với dòng vốn FDI. Theo thống kê của Ngân hàng Phát triển Châu Á (ADB), cứ mỗi lần tiền đồng phá giá mạnh thì giải ngân FDI lại bị tác động tiêu cực. Như trong giai đoạn 2009-2011, với tốc độ phá giá VND lên tới 8%/năm, tốc độ giải ngân vốn FDI ngay lập tức suy giảm 10%/năm. Trước đó, giai đoạn 1997-1999 tốc độ phá giá VND cũng đạt trên 8%/năm, khiến tốc độ giải ngân FDI sụt giảm tới gần 16%/năm.

Không chỉ dòng vốn ngoại, việc hy sinh tỉ giá còn làm tăng nguy cơ nhập khẩu lạm phát của Việt Nam. Với đặc tính kinh tế có độ mở cao, phá giá đồng nội tệ sẽ làm tăng chi phí nhập khẩu của các doanh nghiệp, từ đó gây áp lực lên lạm phát của nền kinh tế.

Lựa chọn hy sinh tỉ giá còn có thể gây ra tác động khác là khiến các khoản vay ngoại tệ trở nên đắt đỏ. Nợ công bằng ngoại tệ của Chính phủ sẽ cần được trả bằng nhiều tiền hơn, nhưng phần lớn mối lo ngại lại nằm ở khối doanh nghiệp vay ngoại tệ. Theo dữ liệu của WiChart, dù từng ở mức tương đương nhau vào năm 2016, nhưng tính đến năm 2021, dư nợ vay ngoại tệ của doanh nghiệp đã cao gần gấp đôi so với nợ nước ngoài của Chính phủ.

Ngược lại, nếu lựa chọn hy sinh lãi suất để giữ tỉ giá sẽ gia tăng tính ổn định của kinh tế vĩ mô, thêm bộ đệm để đối phó với các cú sốc toàn cầu. Định hướng là ổn định không có nghĩa là cố định đồng tiền. Nếu để mặt bằng lãi suất ổn định quá lâu sẽ gây áp lực lên tỉ giá và gây bất ổn vĩ mô. Do đó, Ngân hàng Nhà nước thấy cần phải điều chỉnh lãi suất để đối phó với cú sốc của thị trường toàn cầu và neo giữ tâm lý kỳ vọng của thị trường.

Tuy nhiên, tăng lãi suất lại đe dọa tăng trưởng vào năm sau, nhất là trong bối cảnh Việt Nam đã có một nền tăng trưởng GDP rất cao vào năm 2022 và nhiều dự báo cho rằng suy thoái toàn cầu có khả năng xảy ra vào năm 2023. Đây là thực trạng mà các quốc gia phát triển đang đối mặt. Để đối phó với lạm phát, ngân hàng trung ương của các nước phát triển đã liên tục tăng lãi suất, khiến đà tăng trưởng GDP của các quốc gia này giảm tốc nhanh, thậm chí ghi nhận mức tăng trưởng âm và đang có nguy cơ suy thoái cao.

Với Việt Nam, rủi ro của tăng lãi suất còn nằm ở khu vực bất động sản. “Sắp tới đáo hạn hàng trăm ngàn tỉ đồng trái phiếu doanh nghiệp, nếu các doanh nghiệp không phát hành được trái phiếu để đảo nợ cũ này, thì tình trạng vỡ nợ trái phiếu có thể sẽ xảy ra”, Tiến sĩ Lê Xuân Nghĩa, thành viên Hội đồng Tư vấn Chính sách Tài chính, Tiền tệ Quốc gia, nhận định.

Cũng là lớp tài sản rủi ro như bất động sản, thị trường chứng khoán cũng sẽ chịu áp lực lớn nếu lãi suất tăng cao. Tác động sẽ đồng thời đến từ giảm định giá do tăng tỉ lệ chiết khấu, suy giảm tăng trưởng tương lai của doanh nghiệp, dòng vốn tháo chạy sang kênh đầu tư an toàn. Đặc biệt là trong tình cảnh thị trường chứng khoán Việt Nam đã giảm hơn 30% từ đầu năm nay, gây nhiều thiệt hại cho nhà đầu tư và giá trị vốn hóa của doanh nghiệp.

Lựa chọn gì khi đối mặt với “bộ 3 bất khả thi” luôn khó khăn và cần nhiều cân nhắc. Thực tế, động thái tăng lãi suất điều hành gần đây của Ngân hàng Nhà nước cũng đã phát tín hiệu nhà điều hành đang “nghiêng” về phía tỉ giá hơn lãi suất, ưu tiên ổn định vĩ mô hơn tăng trưởng đang là một lựa chọn an toàn, trong bối cảnh nhiều bất ổn vẫn đang xảy ra trên toàn cầu.

Nội dung: Hạ Băng

Đồ họa: M.N